期貨庫存較大，期價滯后于現貨價

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 期貨庫存較大，期價滯后于現貨價

3月，滬膠完成主力合約換月。由月度來看，前主力合約RU1605以10310元/噸開盤，10985元/噸收盤，月度漲幅6.86%；新主力合約RU1609以10565元/噸開盤，11370元/噸收盤，月度漲幅7.87%。

滬膠市場今年的反彈較去年提早了近一個月，但在3月初的兩個交易日急漲創出階段性高點后，全月寬幅振蕩，節奏上與去年形成鮮明對比。同樣是季節性反彈，但行情節奏截然不同。

泰國停割，國內新膠季預計推遲開割

3月份，泰國南北部種植區陸續進入停割期。截至4月8日，白片月度（下同）上漲13%，煙片上漲13%，杯膠上漲10%，乳膠漲幅達到22%。

圖為原料價格走勢（單位：泰銖/公斤）

圖為原料結構性價差（單位：泰銖/公斤）

2月中旬中國春節結束后，原料價格開始企穩反彈，且反彈力度明顯強于滬膠。從絕對價位水平來看，已接近去年6月初的反彈高點。不同原料中，膠乳表現最為亮眼。由于中國春節后需求階段性恢復，而主要出口國——泰國即將進入停割期，因而供需錯配導致原料價格季節性偏強。同時，因新鮮膠乳難以保存，因此相較其他原料，價差結構性升水擴大。從往年來看，這一情況預計要持續至5月下旬泰國進入開割季后才會開始收斂。

國內2016年度新膠季，云南產區已陸續開割。開割初期原料因干含量不高而無法制成全乳膠及標一，而全面開割需等到4月下旬潑水節后才能進行判斷。海南產區預計將于4月下旬開割，較正常開割推遲7—10天。

輪胎廠開工率繼續回升，重卡銷量企穩好轉

元宵節之后，輪胎廠陸續恢復開工。據筆者3月中旬在山東東營進行的調研來看，受美國全鋼胎“雙反”調查影響，輪胎廠加緊出口，同時，歐洲、中東市場訂單尚可。另一方面，內需有所好轉。近年來，輪胎廠以低成品庫存為主，因而年后產成品庫存出現被動下降；而隨著開工率恢復，合成膠、鋼絲簾線等原料價格上漲，輪胎廠開始改變原來的隨用隨買策略，補充原料庫存的意愿普遍提高。

圖為輪胎廠周度開工率

圖為重卡月度銷量（單位：輛）

截至4月8日，輪胎工廠開工基本平穩，山東地區全鋼胎開工率為70.12%，周度環比增長1.43%。國內半鋼胎開工率為75.67%，周度環比增長1.18%。市場整體需求較前期稍有好轉，出廠價格平穩。

2月，重卡銷售同比增速結束連續18個月的負增長，達到16%，終端銷售增速由負轉正無疑為市場打了一劑“強心針”。3月，重卡同比增長6%，由于2月份正值春節，因而環比大增106%。

2月以來重卡市場出現增長，一是去年月均降幅達到25%所帶來的基數效應，二是一季度國內基礎設施建設以及物流需求增加帶動了重卡銷售企穩回升。不過，需要保持謹慎的是，3月7.2萬輛的銷售量還是低于近四年以來的月度平均值（2012—2015年3月份重卡銷量均值為8.45萬輛）。

現貨庫存持續下降，期貨庫存壓制滬膠反彈

上游進入停割期，下游開工率提升，反映到中間環節則是庫存開始下降。2月底，青島保稅區現貨庫存結束自2015年7月以來的庫存累積，出現下降，時間點上早于往年近一個月的時間。截至3月底，青島保稅區包括合成橡膠在內的橡膠總庫存為25.7萬噸，較2月底下降0.56萬噸，環比下降2%。

期貨庫存邊際增速自1月份以來逐漸放緩。相比去年下半年快速攀升，今年至今，僅增加不到4萬噸。不過，由于總庫存接近30萬噸，為28.8萬噸，大部分將在今年11月份到期，期貨升水，使得資金主動做多滬膠的意愿明顯偏弱，滬膠上漲節奏慢于現貨。

圖為保稅區庫存（單位：萬噸）

原料丁二烯急速拉漲，合成膠前期生產動力不足

2月，受國際原油價格企穩反彈刺激，丁二烯價格持續上行，一方面，由于原料價格上漲過快，合成膠較丁二烯的價差在3月初時，曾急劇收窄至2000元/噸以內，加工利潤收窄使得合成膠生產企業加工動力不足；另一方面，下游輪胎廠對原料需求增加，由此，合成膠出現階段性緊缺，市場價格急速上行。截至4月8日，合成膠較丁二烯升水修復至3350元/噸，有望激勵國內合成膠企業加快生產，后市需關注合成膠產量是否有效提高。

圖為上期所庫存與倉單（單位：萬噸）

根據全國乘聯會公布的最新數據，中國3月份廣義乘用車銷量同比增長7.8%，2月數據則是下降3.7%，乘用車銷量由負轉正。1—3月份廣義乘用車累計銷量同比增長6.8%。產業鏈出現良性傳導。

圖為上海地區合成橡膠市場價格（單位：元/噸）

海外停割期間，外盤強于內盤，上周日膠在日元持續升值的情況下價格堅挺；國內市場，現貨價格強而期貨價格弱。與此同時，合成膠原料丁二烯出廠價繼續上調，加工利潤縮小使得合成膠生產企業加工動力不足；年后下游輪胎廠開工率提升，對原料需求增加，合成膠出現階段性供不應求。

在年后的上漲行情中，從節奏上看，滬膠最為疲弱。其原因在于期貨升水、倉單壓力重以及品種缺乏穩定的下游需求。因此，盡管基本面出現季節性好轉，但滬膠價格的上漲滯后于現貨。總之，4月滬膠季節性反彈正當時，但因期貨庫存較大，后市將呈現“階梯型”上漲行情。

（作者單位：光大期貨）